El salvavidas de la Comisión para el Mercado Financiero

Por Tomás Águila Cárcamo (ayudante de la cátedra de Derecho Económico del Departamento de Derecho de la Empresa PUCV)

Actualmente, casi tan importante como los aspectos sanitarios que involucra la pandemia, son sus consecuencias económicas. Dentro de ellas, uno de los principales problemas ha sido la destrucción de puestos de trabajo y una gran apertura a los procedimientos de liquidación y reorganización de la empresa deudora. Es así que se vuelve gravitatorio revitalizar el sector productivo, teniendo en cuenta que las micro, pequeñas y medianas empresas (en adelante, “MIPyME”) emplean a cerca del 48% de las personas ocupadas en Chile1. Sin embargo, tanto en Chile como en el resto de Latinoamérica, el financiamiento sigue siendo una importante piedra en el zapato que impide la realización de nuevos proyectos y la expansión de sus horizontes. 

Como una forma de dar respuesta a los problemas de asignación de capital presentes en el mercado, el sector FinTech entendido como “aquel conjunto de empresas que operan en la intermediación financiera, principalmente, a través de soluciones digitales o tecnológicas2 y que compiten o colaboran en diversos ejes del mercado financiero con sus agentes tradicionales, ha irrumpido en el mercado financiero con la pretensión de complementar y, en algunos casos substituir, la oferta de recursos del mercado formal. 

El FinTech opera en muchos verticales y, a mi juicio, uno de los más trascendentales es el de financiamiento e inversión. En este segmento, encontramos las empresas de crowdfunding, que han adquirido notable popularidad. Sin embargo, a diferencia de las plataformas que conocen la mayoría de las personas, los modelos de donación y recompensa, a nosotros nos interesan las que ofrecen una retribución financiera para el inversionista: las plataformas de p2p lending y, para esta columna, el equity crowdfunding.

En la actualidad, no existe una regulación prudencial para las plataformas de crowdfunding financiero, ni tampoco están sujetas a la supervisión y fiscalización de la principal agencia reguladora del mercado, la Comisión para el Mercado Financiero (en adelante, “CMF”). El año pasado se ingresó un Proyecto de Ley para regular el fenómeno “FinTech”, pero el estallido social y la pandemia lo han posicionado en el último cajón de las prioridades gubernamentales. No obstante, la CMF nos iluminó con un rayo de esperanza el 5 de octubre del presente año, al publicar una consulta pública -a ser discutida hasta el 30 de octubre- que pretende abrir un espacio al financiamiento alternativo, valiéndose de lo dispuesto en el artículo 4 de la Ley Nº 18.015 de Mercado de Valores (en adelante, “LMV”) que faculta a la CMF para que, mediante normas de carácter general (en adelante, “NCG”), pueda establecer que determinados tipos de ofertas de valores no constituyan ofertas públicas (en adelante, “OPV”). Ahora bien, ¿cómo ello permitirá el surgimiento del equity crowdfunding? Conviene, primeramente, dar una breve referencia conceptual de este modelo de negocios. 

En términos simples, el modelo de equity crowdfunding consiste en que una multitud de individuos pueden invertir en un proyecto de negocio publicado por el promotor a través de la plataforma, obteniendo a cambio una participación en el capital social de la compañía3 por medio de la suscripción de acciones que la sociedad (de capital) emita para esos efectos, es decir, pasan a formar parte de la propiedad de la compañía. De esta manera, los inversionistas podrán obtener utilidades por medio del derecho a dividendos que les confiere su título valor o la plusvalía generada por medio de la reventa de la acción. Así las cosas, podríamos decir que esta modalidad opera de manera relativamente similar a como lo hacen los instrumentos de OPV en el mercado primario4.

Un aspecto a poner de relieve en el equity crowdfunding es que permite a los emprendedores y las pequeñas empresas reducir los obstáculos que se les presentan para ofrecer acciones en sus empresas y, por consiguiente, incrementa su acceso al capital5. A su vez, ello facilita la búsqueda de los inversionistas de proyectos innovadores respecto de los cuales podría interesarles invertir sus ahorros. En otras palabras, este modelo de crowdfunding crea incentivos y facilita la inversión en lo que denominamos “capital de riesgo” o venture capital, es decir, aportes de capital y de valor agregado realizados por distintos inversionistas en planes de negocio, start ups y empresas gacela que no cotizan en bolsa, para que, mediante su participación activa en la dirección de estas empresas, se logre un rápido crecimiento e incrementan significativamente su valor6

En Chile, a diferencia de lo que ocurre con los modelos no financieros del crowdfunding, existen normas que podrían obstaculizar un ejercicio conforme a derecho de este modelo de negocios basado en valores. Para determinar si el crowdfunding constituye una OPV y, por ende, sujeto a las obligaciones de inscripción en el Registro de Valores y de información periódica, hay que observar lo preceptuado por la NCG Nº 336 del año 2012 y la NCG Nº 345 del año 2013, ambas dictadas en su momento por la Superintendencia de Valores y Seguros. 

La NCG Nº 336, por un lado, imparte instrucciones a efectos de establecer los casos en que una oferta de valores no constituirá OPV. Sin embargo, los requisitos que debe cumplir la oferta son de carácter copulativo y, entre ellos, se encuentra el que no se realice mediante medios masivos de difusión, entendiéndose por tales la prensa, radio, televisión e Internet, cuando dichos medios sean de acceso público y otros de similar naturaleza o alcance. Por otro lado, la NCG Nº 345 exime a determinadas OPV del requisito de inscripción de los valores y sus emisores cumpliendo, además, con otras prevenciones que contempla su texto. Por ejemplo, esta norma exime de aquellos requisitos a las OPV que se refieran a instrumentos representativos del capital social tales como acciones, siempre que los instrumentos ofrecidos representen, a lo menos, el 10% del capital social del emisor y las condiciones de la oferta como inversión mínima por parte de cada inversionista, la adquisición de un 2% o más del capital del emisor.

Tomando en cuenta ambas NCGs, las ofertas de valores realizadas por medio de una plataforma de equity crowdfunding siempre constituirán OPV, ya que se ofertan en plataformas digitales con soporte en páginas web y, en la mayoría de los casos, no quedarán exentas de las obligaciones de inscripción de los valores y del emisor, si pretendieran acogerse en alguno de los supuestos que contempla la NCG Nº 345. Por ende, en Chile, esta forma de financiamiento alternativo que fomenta el capital de riesgo queda bastante restringida y, en el peor de los casos, sujeta a las sanciones que contempla el Título XI de la LMV. 

Ahora, ¿qué es lo que hace la CMF con su consulta pública? La consulta normativa pretende discutir una propuesta que exceptuará de la obligación de inscripción a determinadas OPV adicionales a las ya contempladas en la NCG Nº 345, además de facilitar el proceso de inscripción de ofertas privadas regulado en la NCG Nº 336. Para ello, la propuesta normativa contempla la eximición de la obligación de inscripción a las siguientes OPV: 

  1. Aquellas en que los valores sólo podrán ser adquiridos por inversionistas calificados. 
  2. Proyectos de menor tamaño (hasta 10.000 UF).
  3. Aquellas que establecen como requisito para perfeccionar cada operación, que el inversionista adquiera al menos el 2% del capital del emisor de los valores.
  4. Aquellas cuya finalidad es compensar a los trabajadores. 
  5. Aquellas que versan sobre valores que conferirán a sus adquirentes el derecho a membresía, uso o goce de las instalaciones o infraestructura de establecimientos educacionales, deportivos o recreacionales7

Considero que es una brillante estrategia por parte de la CMF, teniendo en cuenta la lentitud del debate legislativo y las imperiosas necesidades de financiamiento de las PyMEs en tiempos de crisis económica. Esperemos que de ello resulte una evolución de nuestro sector FinTech -uno de los más importantes de América Latina y el Caribe-, a su vez, las PyMEs acrecienten sus alternativas de financiamiento y, en general, sirva como fomento del capital de riesgo en Chile, que contribuye enormemente a la creación de empleo, la innovación y el crecimiento económico de los países.

Referencias

  1. Ministerio de Economía, Fomento y Turismo, Informe de Resultados: Empleo, en Unidas de Estudios (2018), pp. 4. [visible en internet: https://www.economia.gob.cl/wp-content/uploads/2017/03/boletin-empleo-ele4-final.pdf].
  2. Schena, Cristina-Maria, Tanda, Alessandra, Fintech, Bigtech and Banks: Digitalization and its Impact on Banking Business Model (1ª edición, Cham, Editorial Palgrave Pivot, 2019), I, pp. 7.
  3. Kirby, Eleanor, Worner, Shane, Crowd-funding: An Infant Industry Growing Fast, en IOSCO Staff Working Paper 3 (2013), pp. 8-9.
  4. Abarca, Iván, Desarrollo del Crowdfunding en Chile, en Banco Central de Chile Documento de Trabajo Nº 815, pp. 7. [visible en internet: https://www.bcentral.cl/contenido/-/detalle/documento-de-trabajo-n-815].
  5. Fondo Multilateral de Inversiones, Creación de un Ecosistema de Crowdfunding en Chile, en Banco Interamericano de Desarrollo (2015), pp. 26. [visible en internet: http://www.agendaproductividad.cl/wp-content/uploads/2014/10/BID-Fomin.-Ecosistema-crowdfunding-en-Chile1-1.pdf].
  6. Fracica, Germán, La financiación empresarial y la industria del capital de riesgo: Estructura y conceptos, en Revista Escuela de Administración de Negocios 66 (2009), pp. 34.
  7. Comisión para el Mercado Financiero, Comunicado de Prensa: CMF publica en consulta normativa que exceptúa obligación de inscripción a determinadas ofertas públicas de valores (2020), pp. 2. [visible en internet: http://www.cmfchile.cl/portal/prensa/604/w3-article-30027.html].
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